ON Semiconductor WACC 与折现率 (2025)：资本成本详解

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ON Semiconductor（NASDAQ: ON）是一家高增长的半导体公司，近年来经历了重大的资本结构变化。对于构建 DCF 模型的价值投资者而言，选择正确的折现率至关重要——而 ON Semi 的 WACC 既反映了其周期性风险特征，也反映了其不断演变的资产负债表。ON Semi 当前的 WACC 约为 9.7%，根据贝塔值和股权风险溢价假设的不同，敏感性区间为 8.4% 至 11.0%。

关于底层方法，请参阅我们的WACC 完整指南，以及如何使用 CAPM 和贝塔值估算股权成本——这是推高 ON Semi 折现率的关键输入。要将这一数字付诸实践，请阅读如何在 DCF 中将 WACC 用作折现率。

ON Semiconductor 的 WACC 如何计算

ON Semiconductor 当前的 WACC 约为 9.7%。股权成本为 10.1%，由 CAPM 推导得出，采用调整后贝塔值 1.05、无风险利率 4.15% 和股权风险溢价 5.10%。税前债务成本约为 4.25%，有效税率约为 13.7%——由于公司的国际业务和研发税务处理，该税率相对较低。股权约占总资本的 93%，债务仅占 7%，因此 WACC 几乎完全由股权成本驱动。0.07 的债务股本比（D/E）证实，相对于其资产基础，这是一种几乎无债务的资本结构。

ON Semi 的资本结构如何变化

自 2021 年以来，ON Semiconductor 经历了重大的运营转型，当时新的管理团队开始退出低利润率的大宗商品业务，转而专注于功率半导体和碳化硅。这一转变显著改善了毛利率，并改变了公司的风险特征。资本结构也随之演变：债务水平、股票回购活动以及对高资本支出的 SiC 制造的再投资率都发生了变化。任何针对 ON Semi 的 WACC 数字都应对照最新来源进行核实——转型前的资产负债表已不再代表投资者今天所购买的业务。

SiC 市场及其对贝塔值的影响

碳化硅半导体是电动汽车动力总成和工业电力转换系统的一项关键使能技术。ON Semiconductor 是少数几家垂直整合的 SiC 供应商之一，这赋予了它重要的长期定位，但也使其收入轨迹与电动汽车的普及率和工业资本支出周期紧密相连。更高增长、更高资本支出的业务特征通常意味着比成熟的模拟芯片制造商更高的贝塔值。为 ON Semi 构建 10 年期 DCF 的投资者应考虑当前的贝塔值是否反映了完全转型后的业务，还是仍锚定于历史上的多元化产品组合。

这对您的 DCF 意味着什么

对于像 ON Semi 这样以增长为导向的半导体公司而言，WACC 对贝塔值尤为敏感。随着公司转向利润率更高的碳化硅（SiC）产品，其风险特征——以及由此产生的股权成本——也可能随之变化。投资者应随着业务组合的演变更新其折现率假设。

ON Semiconductor 的 WACC 分步计算

ON Semiconductor 的 9.7% WACC 反映了市场对具有重资本承诺的周期性半导体公司所赋予的较高风险溢价。CAPM 计算从与更广泛市场相同的无风险利率开始——10 年期美国国债的 4.56%——但贝塔值输入明显高于像 Visa 这样的支付网络。

对于 ON Semi，一个站得住脚的贝塔估计值在 5 年月度回归的 1.40–1.50 区间内，既反映了其对汽车和工业终端市场的周期性敞口，也反映了其 SiC 制造扩建的资本密集度。使用 1.45 的中点贝塔值和 4.06% 的股权风险溢价：股权成本 = 4.56% + 1.45 × 4.06% = 4.56% + 5.89% = 10.45%。应用轻微的均值回归调整（这会使贝塔值在长期内趋向 1.35），得出一个更保守的股权成本估计值约为 10.1%–10.6%，这是大多数分析师使用的区间。

ON Semi 承担适度的债务——按市场价值计算约占总资本的 7%。税前债务成本约为 4.25%，反映了投资级的借贷条件。在有效税率约为 13.7%（由于国际业务和研发税收抵免，低于美国法定税率）的情况下，税后债务成本 = 4.25% × (1 − 0.137) = 3.67%。代入 WACC 公式：WACC = 0.93 × 10.2% + 0.07 × 3.67% = 9.49% + 0.26% = 9.75%，四舍五入为报告的 9.7%。债务部分贡献不到 30 个基点——这证实了 ON Semi 的 WACC 几乎完全由其股权风险特征驱动，而非其杠杆。

实际含义是：如果您认为随着 SiC 收入变得更可预测以及电动汽车周期成熟，ON Semi 的贝塔值将压缩至 1.2，那么股权成本将降至约 9.5%，WACC 将降至约 8.9%——在 10 年期 DCF 中，这一差异会显著改变内在价值。相反，如果电动汽车需求令人失望且资本支出承诺无法迅速缩减，贝塔值可能漂移至 1.6，将 WACC 推高至 11% 以上。

SiC 转型如何改变了 ON Semi 的资本成本

在 ON Semiconductor 于 2021 年在首席执行官 Hassane El-Khoury 领导下进行战略转向之前，公司是一家业务广泛的模拟和混合信号芯片制造商，贝塔值徘徊在 1.2 附近。它在汽车、工业、消费和通信市场展开竞争——这种多元化的组合缓和了盈利的周期性，并使贝塔值与更广泛的半导体行业平均水平保持一致。资本支出占收入的比率较为温和，通常约为 8%，公司产生相对稳定的自由现金流。

SiC 转型从根本上改变了这一图景。为了成为垂直整合的碳化硅供应商，ON Semi 承诺建设自己的 SiC 晶锭生长和晶圆制造产能——这是一个数十亿美元的计划，在三年内将资本支出占收入比率从约 8% 推高至约 18%。这种资本密集度在两个方向上都形成了经营杠杆：当电动汽车需求强劲且晶圆厂接近满负荷运转时，利润率会迅速扩大；当需求疲软时，固定成本会成为负担。这种双向经营杠杆正是推高贝塔值的原因，因为公司的盈利相对于市场周期变得更加波动。

结果是，ON Semi 现在的资本成本明显高于那些没有做出同样 SiC 承诺的同行。德州仪器（Texas Instruments）的晶圆厂扩建计划资本支出强度超过 25%，但其贝塔值却较低（约 1.1），因为其产品组合在数千个零件号上广泛多元化，销往数百个终端市场——没有任何单一主题（如电动汽车普及）能使其总收入变动 20%。对于 ON Semi，预计 SiC 相关收入将在几年内占总销售额的 30–40%，使电动汽车普及率成为盈利的重要驱动因素。这种集中风险已计入贝塔值，并进而计入 9.7% 的 WACC。

同行比较：ON Semi 对比 TI 对比 Analog Devices

同行比较揭示了一幅微妙的图景。德州仪器实际上拥有该组中最高的资本支出强度——其多年期晶圆厂扩建计划代表了模拟行业最大的资本承诺之一——但其 WACC 仍以 8.1% 保持最低。原因在于产品多样性：TI 向汽车、工业、个人电子、通信和企业终端市场销售超过 100,000 种模拟和嵌入式产品。没有任何单一主题占收入的 20% 以上。这种多元化使盈利在经济周期中趋于平滑，并使贝塔值即使在资本支出攀升时仍锚定在 1.1 附近。

因此，ON Semi 相对于 TI 和 Analog Devices 较高的 WACC 主要并非杠杆或绝对资本支出水平的函数——它反映的是盈利集中风险。如果电动汽车普及加速且 SiC 达到 ON Semi 目标的 30–40% 收入份额，公司的收入基础将变得更可预测，贝塔值应逐渐压缩，可能在 3–5 年的时间范围内将 WACC 拉向 8.5%–9.0%。如果电动汽车需求增长停滞——正如 2023 年和 2024 年部分时期所发生的那样——高固定成本的 SiC 制造基础会产生下行盈利杠杆，市场会迅速将其计入股价。这种不对称性是任何 ON Semi DCF 中核心的风险/回报权衡。

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与任何 DCF 一样，WACC 只是更大模型中的一个输入。对于 ON Semi，投资者还应考虑正常化的盈利周期、资本支出强度，以及电动汽车和工业终端市场的长期走势。

作者

Federico Romaldi

联合创始人，Worthmap

发布于: 2026年5月18日

Federico 是 Worthmap 的联合创始人，这是一个为认真投资者打造的财富智能平台。凭借软件工程背景和对价值投资长期的热情，他创建了 Worthmap，以弥合净资产追踪与投资分析之间的差距。